網下打新賺2.6倍，散戶兩日蝕兩成半——「中國英偉達」解禁見真章

摩爾線程解禁一日蒸發488億，「中國英偉達」光環代價幾何

9月7日，摩爾線程（688795.SH）股價開市不足4分鐘即觸及科創板20%跌停機制（A股個股每日漲跌幅設有上限，觸及即停牌買賣，港股沒有此制度），總市值單日蒸發約488億元人民幣（約528億港元）。

這家頭頂「中國英偉達」稱號的國產GPU企業，在上市僅九個月後遇上資本市場首次大考——首次公開發行網下配售限售股解禁。當日，摩爾線程以498元開盤，隨即急插封死跌停，收報415.48元，創上市以來新低。其後兩個交易日再跌3.7%及3.24%，截至9月9日收市報387.15元，市值進一步縮至約1819億元。

但這並非一次普通的解禁潮。是次解禁的2577.451萬股雖僅佔總股本5.48%，卻相當於前一交易日流通股規模的85%，令流通盤瞬間放大至約5600萬股。按解禁前最後一個交易日（9月4日）519.35元收市價計算，這批解禁股份對應市值約133.86億元人民幣。即使以跌停價415.48元計算，解禁股東相較114.28元的發行價仍有263%的賬面浮盈——即每股至少仍賺301元，這意味着拋壓並非被動釋放，而是主動獲利了結。

更深層的問題，是基本面能否支撐近2000億元的市值。摩爾線程2026年上半年營業收入17.36億元人民幣（按年增147.42%），歸母淨利潤虧損1156.31萬元，較去年同期的2.71億元虧損大幅收窄。細看季度數字：第一季度公司實現上市以來首次單季盈利2936萬元，第二季度卻再度轉虧約4092萬元，環比由盈轉虧。

一隻被資金捧上神壇的AI晶片股，正經歷估值泡沫向財務現實回歸的過程。

「中國英偉達」的光環與代價

2025年12月5日，摩爾線程正式在科創板掛牌，首日開盤即較發行價暴漲468.78%，觸發市場狂歡。這種近乎瘋狂的炒作背後，是A股市場對「硬科技」新股的定價慣性——越是帶有「卡脖子」概念的股票，一級半市場的博弈就越脫離基本面約束。市場當時將摩爾線程與五年前同樣在科創板上市、同被稱為「中國英偉達」候選人的寒武紀相提並論，視作又一次「用虧損換未來」的資本敘事。

發行價114.28元對應的估值水平如何？按上市後總股本計算，首日市值一度逼近2800億元。不到一年後，這家公司半年收入只有17.36億元，市盈率根本無從計算。市場用腳投票的結果是：當限售股解禁帶來真實拋壓時，沒有任何基本面錨點能托住這個價位。

摩爾線程的處境不是孤例。9月17日，同業沐曦股份（688802.SH）也將迎來限售股解禁，解禁市值約79.62億元人民幣，摩爾線程解禁當日，沐曦股份股價已跌超9%。回顧過去一年科創板新股表現，那些依賴情緒溢價而非盈利能力的標的，在限售股陸續解禁後普遍出現不同程度回調，分別只在幅度大小。

值得一提的是，摩爾線程跌停當日，燧原科技也剛於8月31日公布科創板IPO發行結果，發行價定為142.18元，每手（500股）中一籤需一次性繳款約7.11萬元人民幣。市場上有部分財經媒體將燧原科技與摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技並稱「國產GPU四小龍」，但需要指出：業內另一種更常見的說法，是把「四小龍」定義為摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技及天數智芯（已通過港交所聆訊，未上市），並認為燧原科技的AI晶片產品屬於ASIC專用晶片類別，並非通用GPU，只是常被媒體誤列。換言之，究竟哪四家公司算「四小龍」，市場本身仍有分歧，燧原科技上市並不必然代表整個「四小龍」陣營已在資本市場「全集合」。無論如何可以肯定的是：隨着摩爾線程、沐曦股份已上市，壁仞科技、天數智芯已過聆訊，加上燧原科技新股發行，國產GPU/AI晶片陣營在資本市場上的競爭，將從概念敘事進入更貼身的財務數據肉搏階段。

誰在賺，誰在蝕

解禁的本質是一場財富再分配。對持有網下配售股份的早期投資者而言，這是一次確定的獲利兌現窗口。按發行價114.28元的成本基數計算，即使以415.48元跌停價賣出，每股仍能賺301元以上。

而對二級市場散戶而言，損失可能是真金白銀。以9月4日（解禁前最後一個交易日）519.35元收市價買入的投資者計算，至9月9日收市387.15元，兩日內賬面浮虧已達25.5%。若計及科創板漲跌幅限制帶來的流動性枯竭效應——跌停板上的沽盤根本無法成交——實際損失可能更大。

這種財富轉移的邏輯並不複雜：早期入場的機構以更低成本取得籌碼，限售解禁後擇機套現離場；而在高位追入的散戶則成為接盤方。財報顯示，摩爾線程上半年營業成本按年激增245.22%，遠超營收增速，進一步擠壓利潤空間；研發投入雖高達7.69億元人民幣（佔營收44.3%），銷售費用亦按年增長121.15%。燒錢速度之快，令任何樂觀預期都變得脆弱。

至於外界關注的毛利率變化，需要在此更正：摩爾線程2026年上半年整體毛利率為56.95%（毛利總額9.89億元人民幣，按年增103.78%），而非個別報道所述的49.26%；不過多份財經媒體的分析確認，這一水平較去年同期（約69%）確實下滑逾12個百分點，方向與「基本面轉弱」的判斷一致，只是具體百分比需要以官方半年報數字為準。

更大的風暴在年底

對摩爾線程而言，9月7日的暴跌或許只是警號。今年12月7日，公司將迎來規模更龐大的首發股東限售股解禁——1.86億股，佔總股本比例高達39.55%，是本次網下配售解禁規模的七倍以上。這意味着流通盤將進一步膨脹，現有持股者的信心將面臨更嚴峻考驗。

當然，這不代表摩爾線程是一家失敗的企業。2026年上半年營收按年增長147%，顯示其在人工智能產業鏈中的需求依然強勁；公司研發人員佔比達74.16%，碩士及以上學歷佔比76.84%。但問題是：一家仍在虧損邊緣的公司，是否值得近2000億元的市場估值？

答案取決於對未來的預期。若相信中國AI晶片市場將於2029年達到1.3萬億元人民幣規模（弗若斯特沙利文預測），今日的低位或許就是機會。但不能忽略的是，以出貨量計，國產GPU陣營在市佔率上與龍頭企業差距明顯——根據IDC數據，2025年英偉達佔中國AI加速卡市場約55%份額，中國本土廠商合計佔約41%，其中華為以約20%的整體市場份額位列本土第一（約佔本土廠商出貨量近半）。摩爾線程等新興廠商能否在存量市場中撕開缺口，是決定其長期成長空間的根本問題。

摩爾線程在半年度業績說明會上表示，盈虧平衡時點受宏觀環境、市場競爭及業務落地等綜合因素影響——言外之意是：短期未見拐點。

觀察指標：解禁後的三個關鍵訊號

年底大規模解禁的減持力度：39.55%的首發股東限售股解禁後，實際減持比例將是判斷早期投資者信心最可靠的指標。若出現大規模拋售，意味着內部人也在撤離。

第三季及全年業績拐點：摩爾線程需要在下半年實現扭虧為盈，否則近2000億市值將失去邏輯支撐。毛利率能否止跌企穩是關鍵。

國產AI晶片市場份額變化：目前英偉達佔中國AI加速卡市場約55%份額，本土廠商合計約41%。摩爾線程等新興廠商能否在存量市場中撕開缺口，決定其長期成長空間。